經歷了過去兩個月監管風暴洗禮，還有美聯儲的加息預期陰霾，以及Delta變種病毒或爆發可能影響經濟復甦等負面因素疊加，港股下行壓力沉重。恒生指數近期一度跌至24,581點的年內低位，由2月份高位31,183點起計跌了20%，技術上步入了熊市。自美聯儲去年3月開始無限量寬(QE)後，是環球市場持續景氣的重要拐點，此後市場資金泛濫，股市水漲船高，但一年半後面對收水陰霾及監管風暴，現時市場是否已再出現新轉折點，受投資者密切注視。準確預測今年恒指將下試25,000點的專家相信，港股仍有進一步向下的空間，低位有可能在第四季出現。

去年新冠疫情爆發後，當時在全球央行釋放源源不絕資金下，逢低吸納猶如必勝法則。在現時跌市格局中，投資者最關心也是何時可以「撈底」，但專家相信目前還不是時候。建銀國際研究部董事總經理及首席策略師趙文利認爲，鑒於市場對政策能見度的擔憂需時消化，美聯儲收水臨近及美股可能見頂的衝擊尚未徹底反映，加上港股目前估值距歷史絕對安全的低端（9-10倍預測市盈率）仍有一定空間，在短期缺乏重大利好催化劑的情况下，相信港股目前尚未見底，技術性反彈後會再下台階，底部可能會在三季度末或四季度出現。

趙文利已調低對港股指數的波動區間下限預測，基準情形下，恒指波動區間下限爲22,660點，對應10%盈利增長及11倍預測市盈率。事實上，他年初對大市的預測──恒指今年波動區下限至25,000點，時至今日已變成鐵一般的事實，故其看法或可帶來一定啓示。

中資科技股是今輪跌市的源頭，其中阿里巴巴(09988)更已跌穿了招股價及去年低位，創下歷史新低，整個板塊的重估期會持續多久，是很多人關心的問題。趙文利分析，行業的重估期持續多久更多受政策環境影響，可能維持到4季度或者2022年上半年。雖然短期內監管風險仍然偏高，但有機會在12月的中央經濟工作會議，或者2022年3月的兩會開始釋放監管取得階段性成果以及力度稍爲緩和的信號。

他認爲，新經濟行業的重估將分爲兩個階段，目前估值的調整已經大部分完成，而未來6至12個月更值得關注的是盈利的調整。今年對於互聯網平台的反壟斷力度持續加强，重要措施年初迄今持續出台。在共同富裕的發展方向之下，互聯網巨頭須承擔更多的社會責任，例如其减稅優惠可能被取消，需爲外賣配送人員繳納社保等，這可能會壓縮其利潤率和盈利增速。不過，參照美國的反壟斷歷史，科網巨頭的股價會受到來自反壟斷的短期衝擊，但長期影響有限。平台經濟的價值仍會受到肯定，監管加碼有利於行業的長期健康有序發展。伴隨監管政策影響的逐步明朗化，大型科網股可能會在三季度末或四季度見底，提供一個良好的買點。

科網股雖然終會見底，但不論營運模式，都已迎來變革，資本市場的解讀亦會轉變，估值也今非昔比。趙文利認爲，在後疫情時期，加快構建以國內大循環爲主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局之下，消費擴大與消費升級發揮著舉足輕重的作用。而互聯網平台對於推動消費升級具有重要意義，未來相信仍具備不錯的成長性，但壟斷利潤將難以爲繼，利潤空間可能會隨監管强化而承壓，估值溢價也會收斂。

目前由於大市可能尚未見底，對於科網股監管措施的影響市場亦需時消化，股價對於政策風險的反映可能未必充分。趙文利爲投資者在大市見底及監管政策影響明朗化時，再進行低吸較佳。而具有政策確定性的高成長性股票例如硬件科技、新能源汽車、新能源、生物醫藥、國潮消費品等，則仍然看好。

他認爲，「中共中央明確提出，我國將力爭2030年前實現碳達峰及2060年前實現碳中和，並要求將其納入生態文明建設整體布局。新能源備受政策支持，加上其近年技術不斷進步，成本日益具有競爭優勢，屬具有高成長性的賽道。除此之外，硬科技創新、生物醫藥、生育養老服務及具有核心競爭力的中小市值成長股將受益於國家政策，未來成長空間值得期待。」

在加息預期及通脹升溫下，投資者也宜適當平衡配置成長及價值股。在大市調整階段宜進行防守，可適當增加低估值高股息的中資金融、電訊、公用事業等配置。

目前中港市場的兩大片烏雲，一是美聯儲對通脹的態度，引發會否提早加息的疑慮，二是監管風暴，都叫投資者進退失據。趙文利認爲，高通脹風險可能比預期更爲持久，從美聯儲7月會議紀要及剛剛結束的Jackson Hole峰會釋放的訊號來看，縮减QE很可能會提前至今年年底前啓動，但聯儲亦指出更早縮减QE並不意味加息提前。目前看來，美聯儲堅持通脹只是暫時的，因此期貨市場仍然預測2022年12月首次加息。然而如果未來影響通脹的短期因素消化之後繼續超預期，市場很可能調整加息預期。

監管風險這片烏雲，近月更由互聯網平台，一步步擴大到多個行業。自7月起監管政策密集出台，包括圍繞互聯網平台的監管行動、整頓教育培訓行業、整治規範房地産市場等，至近期提倡的共同富裕；哪個行業會成爲下一個，以及會持續多久，都是市場所擔憂。趙文利也不排除，監管風險可能貫穿整個下半年，但相信更多已集中在3季度並逐步爲市場所消化。他分析，在目前政策方向下，針對教育、互聯網、房地産等凡涉及民生的領域，監管政策在下半年可預期會持續發力。

作者：腓力




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